撰文：Will Owens，Galaxy
编译：AididiaoJP，Foresight News
将比特币纳入资产负债表的公司，已成为 2025 年公开市场最受关注的叙事之一。尽管投资者已有多种直接获取比特币敞口的途径（ETF、现货比特币、封装比特币、期货合约等），许多人仍选择通过购买股价较比特币净资产值 (NAV) 存在显著溢价的比特币储备公司股票来获取比特币风险敞口。
这种溢价是指公司股价与其每股比特币持有价值之间的差额。例如若某公司持有价值 1 亿美元的比特币，流通股为 1000 万股，则其每股比特币 NAV 为 10 美元。若股价为 17.5 美元，则溢价率为 75%。在此语境下，mNAV（即净资产值倍数）反映股价是比特币 NAV 的多少倍，而溢价率即为 mNAV 减 1 后的百分比。
普通投资者或许会疑惑：为何这类公司的估值能远超其比特币资产本身？
比特币储备公司股价较其比特币资产存在溢价的最重要原因，或许在于它们能通过公开资本市场进行杠杆操作。这些公司可通过发行债券和股票筹集资金以增持比特币。本质上，它们充当了比特币的高β代理工具，放大了比特币对市场波动的敏感性。
这一策略中最常用且最有效的手段是「按市价发行」(ATM) 股票增发计划。该机制允许公司以现行股价逐步增发股票，且对市场冲击极小。当股价较比特币 NAV 存在溢价时，通过 ATM 计划募集的每 1 美元所能购买的比特币数量，将超过因增发导致的每股比特币持有量稀释。这就形成了一个「每股比特币持有量增值循环」，不断放大比特币敞口。
Strategy（前身为 MicroStrategy）是这一策略的最佳案例。自 2020 年起，该公司通过可转债发行和二次股权募资筹集了数十亿美元。截至 6 月 30 日，Strategy 持有 597,325 枚比特币（约占流通量的 2.84%）。
这类融资工具仅适用于上市公司，使它们能持续增持比特币。这不仅放大了比特币敞口，还形成了复合叙事效应，每次成功募资与比特币增持，都强化了投资者对该模式的信心。因此，购买 MSTR 股票的投资者不仅是在买入比特币，更是在买入「未来持续增持比特币的能力」。
溢价幅度有多大？下表对比了部分比特币储备公司的溢价情况。Strategy 是全球持有比特币最多的上市公司，也是该领域最知名代表。Metaplanet 是最激进的比特币增持者（后文将详述其透明度优势）。Semler Scientific 较早涉足这一趋势，去年便开始购入比特币。而法国的 The Blockchain Group 则表明这一趋势正从美国向全球蔓延。
部分比特币储备公司的 NAV 溢价率（截至 6 月 30 日；假设比特币价格 107,000 美元）：